La question qui pr�occupe les experts depuis le d�but de l�ann�e est la suivante : quelle ampleur prendront les incidences de l�effondrement des march�s financiers en 2008 sur l��volution probable des �changes cette ann�e ? Une question incontournable et pertinente qu�ils associent � l�anticipation d�un fort r�am�nagement des taux de change des principales monnaies d��change, notamment du dollar.
Les escarmouches ont commenc�, avec pour th��tre l�ensemble de la plan�te, tant le mal n��pargne personne. Des mesures commerciales restrictives ont d�j� vu le jour ou sont s�rieusement envisag�es aux Etats-Unis, au sein de l�Union europ�enne, au Br�sil, en Russie, en Indon�sie et en Inde. Deux enjeux fondamentaux sont � inscrire au centre de ce bras de fer g�n�ral : l'�volution du dollar am�ricain et la place de la Chine dans les relations �conomiques internationales. Nombre d�observateurs rel�vent que la Federal Reserve, la banque centrale am�ricaine, en particulier son pr�sident, s'est lanc�e dans �une course mugabesque � la �d�bauche de la devise�, par r�f�rence � une phrase c�l�bre de L�nine, en raison de leur conviction que ces mesures sont n�cessaires pour �viter une r�p�tition des ann�es 1930� (*). Il est tout de m�me paradoxal que le dollar se redresse et prenne de la valeur par rapport aux principales monnaies, en termes de taux de change, alors que les Etats-Unis ont �t� au c�ur ou dans l'�picentre de la crise financi�re. Son seul maintien � ce niveau de change est d�j� source de frictions commerciales. Qu�en sera-t-il en cas de nouvelle appr�ciation ? Les grandes inqui�tudes li�es � ce questionnement autour d�une plus forte appr�ciation du dollar tournent autour de deux points :
1. Un dollar fort est de mauvais augure pour la lib�ralisation des �changes. Pour deux raisons : au plan macro�conomique, un tel dollar alimentera � la r�cession aux Etats- Unis car, au regard de l'effondrement de la consommation et de l'investissement, les exportations nettes et la d�pense publique restent les deux seuls leviers pour stimuler la demande. La crise �conomique que nous vivons suit le cercle vicieux classique �tudi� il y a longtemps par Keynes : les anticipations pessimistes des m�nages et des entreprises renforcent encore la d�pression qui les avait rendus pessimistes. La sortie de crise passe elle aussi par Keynes : ce n'est pas la d�pense priv�e mais bien la d�pense publique qui permettra de rompre ce cercle vicieux. Keynes a �t� le premier � expliquer que, lorsque l'efficacit� marginale anticip�e du capital diminue, seul l'Etat est en mesure de capter l'�pargne de pr�caution qui se d�veloppe et ne s'investit plus. Le r�le de l'Etat est alors de proc�der � un recyclage public de cette �pargne, sous forme de d�penses publiques, de mani�re � mettre fin � la d�pression issue d'une d�pense priv�e en diminution. Le paradoxe ici est qu�un dollar fort p�nalise la comp�titivit� des exportations am�ricaines et r�duit la marge aux seules d�penses publiques, avec leur lot d�endettement interne et la logique d�un pays qui vit au-dessus de ses moyens, au crochet des autres peuples.
2. Ceci donne � la seconde inqui�tude un sens particulier : le rench�rissement des exportations �tats-uniennes, du fait d�une nouvelle appr�ciation du dollar, ne manquera pas d�alimenter les pressions politiques protectionnistes au profit du secteur de la production de biens manufacturiers.
Dans l�ensemble, une r�cession cumul�e � un taux de change �lev� du dollar est le cocktail id�al pour ressusciter les d�mons d�un protectionnisme latent dont tous les partis se disputent la paternit�. En mati�re d�affaires, seuls les int�r�ts comptent et les id�ologies reprennent leur statut de leurre et de fairevaloir. On oublie souvent que la plus grave flamb�e de protectionnisme aux Etats-Unis s'est produite dans les ann�es 1980 sous le r�gne de Ronald Reagan, le chantre de la libert� des march�s et du commerce. Il avait c�d� aux sir�nes protectionnistes et promulgu� une s�rie de mesures commerciales restrictives, destin�e en grande partie � contrer la menace venant du Japon. Dans les circonstances actuelles, ces m�mes pressions trouveront un accueil plus enthousiaste de la part d�une administration d�mocrate et d�un Congr�s qui ont plac� la restauration de la classe moyenne au centre de leur action politique. Or, il s�agit justement de la classe qui d�veloppe le plus d'anxi�t� et de rejet � l�endroit de la mondialisation. La Chine a succ�d� au Japon comme nouveau rival dans une comp�tition qui fait appel � une surveillance r�ciproque sourcilleuse des taux de change. Certes, le yuan a �t� r��valu� d'environ 10% depuis le d�but de la crise en raison de la mont�e du dollar auquel il est structurellement associ�, mais aussi parce que les monnaies concurrentes ont �t� sensiblement d�valu�es. La Chine croit donc pouvoir l�gitimement affirmer qu�elle a proc�d� au r�ajustement attendu d�elle, mais ses concurrents jugent la d�valuation du yuan encore importante ; son exc�dent commercial est alors loin de s�essouffler. Dans quelle configuration se trouve notre pays ? Le remboursement anticip� de la dette ext�rieure semble l�avoir �pargn� de retomb�es incalculables. Ant�rieurement, la variation du service de la dette cons�cutivement � une variation d�un dollar am�ricain du prix du baril de p�trole �tait de 5 %. Les fluctuations du dollar avaient un triple effet sur une �conomie fortement endett�e : primo, l�incertitude qui p�se sur le pouvoir d�achat international de l�Alg�rie ; secundo, l�incertitude qui p�se sur le montant r�el du service de la dette dont la structure �tait p�nalisante (une variation uniforme de 10 % du taux de change du dollar par rapport aux autres monnaies induisait une variation annuelle du service de la dette de plus de 500 millions de dollars) ; tertio, les fluctuations du dollar conduisent, par un �effet de valorisation�, � d�importantes variations de l�encours de la dette ext�rieure exprim� dans cette m�me monnaie (on estime cet �effet de valorisation� net cumul� � pas moins de sept milliards de dollars US pour la seule p�riode comprise entre 1985 et 1991). Tous les al�as et co�ts li�s � un rench�rissement du dollar (notamment une lourde dette libell�e dans cette monnaie) sont donc derri�re nous aujourd�hui. Une autre bonne nouvelle vient confirmer cette loi des s�ries : lorsqu�on est mono-exportateur, comme c�est notre cas, l�effort entrepris depuis 2004 pour la diversification des r�serves de change s�est r�v�l� salutaire pour faire face au risque de change. La d�pr�ciation du dollar (monnaie de facturation de nos exportations) par rapport � l�euro (monnaie de d�caissement de l�essentiel de nos importations, europ�ennes pour l�essentiel) �tait de 16,3 % entre juin 2007 et juin 2008. Le renversement actuel de tendance accentue les gains. Pour nous, le dollar se rattrape par rapport � l�euro, avec pour effet m�canique une appr�ciation du dinar par rapport � l�euro et des cons�quences positives sur les recettes et les r�serves de change. Quelle est la part de la pr�vision et celle du hasard dans le tirage de cette combinaison gagnante ?
A. B.
(*) Arvind Subramanian, Peterson Institute for International Economics, From Financial Folly to Trade Troubles ?, 24 d�cembre 2008.

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